2200亿有息负债压顶命悬一线，华夏还能重拾幸福吗？
来源丨不良资产行业观察综合小债看市等
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遭中金和穆迪下调评级，华夏幸福股票和境内外债券也遇沉重抛压，而河北环京地区疫情防控升级、多个城市实施封闭管理，或令这家高负债开发商的销售回款进一步受到冲击，短期若无外部力量提供强力支持，公司本就脆弱的资金链或要承受更大的压力。
评级下调
1月13日，穆迪将华夏幸福的Ba3企业家族评级和华夏幸福 (开曼)投资有限公司支持的高级无担保评级下调至B2；同时将这些评级纳入评估范围，以便进一步下调评级。
穆迪认为，评级下调反映出华夏幸福的经营业绩和产生的现金流均低于预期，鉴于其流动性状况不佳，且在未来12-18个月内有大量债务到期或成为可推举债务，这加大了其再融资风险。
无独有偶，1月8日中金公司也将华夏幸福投资评级降至中性。
中金预计，华夏幸福难以完成业绩对赌要求，同时考虑到在三条红线新规试行后，其未来将减少拿地，土地储备规模难以提升，预收房款同比持续下降，预计未来结算收入和利润增速亦将承压。
据统计，自2018年7月入股华夏幸福以来，平安已经对其输血近300亿，如果大金主萌生退意，本就高杠杆负债经营的华夏幸福将处境唯艰。平安入股后，根据对赌协议，2018-2020年华夏幸福实现归母净利润分别不得低于114.15亿、144.88亿和180亿，否则华夏幸福控股将对平安资管进行现金补偿。本就不宽裕的华夏幸福控股，现金补偿无疑会加重其流动性压力。
惠誉目前给予华夏幸福BB-评级，其在去年9月的报告中称，公司地域涉及的多样化、与平安的合作以及2018-2019年形成的新管理团队将增强商业实力，并减缓财务压力。
债务负担
结合评级机构的降级理由，以及市场上的主流观点，华夏幸福最近债券暴跌的原因如下：
1.或与无法完成业绩对赌要求有关，面临补偿压力；
2.“三条红线”全踩，未来面临较大融资难度；
3.传言平安持有“16华夏债”，近日选择回售，对其支持或存变数；
4.若与平安的对赌协议无法完成，金主或将止损退出；
5.今年河北疫情爆发，对其环京项目销售产生负面影响；
彭博数据显示，华夏幸福及其控股股东华夏幸福基业控股在境内外合计有700多亿元债券存续，约半数将在2021年面临到期或投资人回售选择权，其中15亿元的“16华夏债”本月即将面临回售兑付，回售登记金额接近存续金额。而截至2019年末，公司账面货币资金约430亿元。
从华夏幸福的过往经营情况看，毛利率在2017年至2019年都维持在40%以上的较高水平，但由于高负债以及前期垫资过高的经营模式，公司的经营活动现金流净额连续三年为负，其中2019年为负318亿元，2020年截至三季度末的数据仍为净流出250亿元左右。
除此之外，华夏幸福控股还有非流动负债1267.68亿元，主要为应付债券和长期借款，其长期有息负债有1255.23亿元。
整体来看，华夏幸福控股刚性债务合计2286.85亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为53%。
自中国用“三条红线”来约束头部地产商的负债规模和融资情况以后，以恒大为代表的高负债房企都在努力加快销售回款和资产处置来回笼资金。但以产业园区、商业地产和配套住宅为主营业务模式的华夏幸福来说，销售去化的能力远不如普通住宅建造商容易。
中金报告中指出，华夏幸福土地储备中75%位于三四线城市，52%为环京地区，去化难度偏高、回款速度偏慢，且存量的住宅、上班和产业园区项目仍有大量的刚性支出，后续经营现金流可能仍旧承压。
总体来看，华夏幸福控股有息债务规模逐年增长，债务负担较重；经营性净现金流持续欠佳，应收账款和其他应收款规模庞大，短期内面临一定的销售去化及资金回笼压力。
截至2020年6月末，华夏幸福控股总资产为5201.52亿元，总负债4306.65亿元，净资产894.88亿元，资产负债率82.8%。
环京龙头
1998年，王文学在廊坊成立了华夏幸福的前身——华夏房地产，同年10月“华夏花园”开盘销售，王文学的房地产事业起步。
后来，在知名地产策划人王志纲的建议下，王文学重仓环京区域，将企业定位为产业运营商，采用长短结合的运营模式，即长做工业园区，帮助政府招商，短做房产住宅，以短养长。
2002年，华夏幸福与固安县政府签了60平方公里、限期50年的开发协议，开发建设固安工业园，开启了产业新城事业。此后，王文学在环京区域大举拿地，在固安、廊坊、香河等地开发一系列产业新城及可售的住宅类项目孔雀城。据说，在环京楼市最火热的时候，华夏幸福的销售人员仅靠着沙盘就能完成业绩。
依靠对环京区域的布局，2016年华夏幸福销售额超1200亿，首次突破千亿大关，成为全国少有的区域性千亿房企。
2017年4月，雄安新区规划出台，华夏幸福股价一周内翻倍，市值一度超过1300亿元。可惜好景不长，2017年6月廊坊市宣布执行三年社保限购，环京房价应声下跌，华夏幸福销售也受到了很大的冲击。2017年，华夏幸福实现销售额1522亿，增速较上年的66%大幅下降40个百分点。
为了应对现金流危机，华夏幸福开始裁员缩减规模，减少拿地，2016年-2018年其储备开发用地规划计容建筑面积连续两年下降。
即便如此，依然不能解决华夏幸福面临的巨大资金压力。
2018年7月，华夏幸福引入战略投资者——中国平安，后者以137.7亿价格拿下19.70%股权，成为公司第二大股东，双方明确在产业新城、综合金融服务和新兴实业等领域加强战略协同合作。平安入股后，华夏幸福发展转变为“产业新城+商业地产”的双轮模式。其销售额仅在2018年小幅增长，近两年都是下滑状态，销售回款也大幅减少。
近日，又传出华夏幸福欲引入新战投华润的消息，但应注意的是若有进一步的引战安排，王文学无论在股权还是业务层面控制力都将降低。
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